• 2020/10/23

從中國恒大事件看中國經濟轉向~兼論優質高爾夫球頭廠大田~

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從中國恒大事件看中國經濟轉向

~兼論優質高爾夫球頭廠大田~

今周刊1244期

中國恒大集團(截至10/19,市值2048.6億港幣),為中國前三大地產開發商,股價近期波動劇烈,下半年以來由高點28元迅速跌至13元,市值腰斬,9月25日當天最大跌幅逾14%,箇中原因引起市場揣測。

9月24日,一封起草於8月24日、收信人為廣東省政府的恒大求救信在網路上流傳,主要內容是恒大地產希望與深圳房地產集團進行整併,因為如若未能順利重組,恒大將必須在明年1月底前償還戰略投資者1300億本金及137億人民幣分紅,高度槓桿的恒大已面臨資金斷鏈危機;而恒大9月初宣布旗下建案全面七折出售,打折賣房的舉動更證實其急迫的現金需求。

恒大是全球負債最高的房地產開發商,總負債達8355億人民幣,槓桿率高達641%,為遏止炒房風氣,近幾年中國房地產政策堅持「房住不炒」原則,政府嚴格限制銀行貸款流向房地產,欲使其去槓桿;而中美貿易戰後,中國經濟成長趨緩,企業違約率攀升,其中房地產企業破產數量已達208家,超越2019年全年。

中國恒大本次所彰顯之問題也代表中國經濟政策的轉向,近幾年不再輕易以貨幣、財政寬鬆作為拉動經濟的主軸,主要是從2008至2015年慘痛經驗中吸取教訓:

2008年金融海嘯後,中國政府為支撐實體經濟,推出規模四兆元人民幣之財政政策,並釋出大量流動性,導致整體槓桿率由2005年不到150%,上升至2020年266%;人民銀行在貨幣政策上也走向寬鬆,2008年中國人民銀行資產負債表規模約為17.5兆元人民幣,而後於2015年倍增至35兆元人民幣。

2015年為中國自2008年金融海嘯後最為寬鬆的年度,人民銀行於貨幣政策上採取較多行動,當年度共降準5次、降息5次,其中存款利率由2.75%降至1.5%,貸款(利率)由5.6%降至4.35%,大型及小型金融金構存款準備率分別由20%、18%降至17.5%、15.5%。

貨幣政策之變化也使當年度中國股市大幅震盪,2015年初上證、深成指分別為3234點、11014點,至2015年6月最高點時兩項指數分別為5178點及18211點,半年時間漲幅分別為60%及65%,漲勢驚人在創最高點的6月,上證及深證指數當月成交量分別達20兆及9兆人民幣,為一年前之15倍及6倍。2015年6月後股勢急轉直下,不到三個月時間上證、深證跌幅分別為45%及49%,接近腰斬,投資人損傷慘重。另外寬鬆政策也使銀行表外融資、理財產品大增,形成後續許多違約及社會問題。

2015年後至今人民銀行資產負債表未再明顯擴張,而在本次新冠疫情中,相較於其他主要經濟體美、歐、日等採取激烈的寬鬆政策,中國政府記取教訓,並未有「大水漫灌」的貨幣及財政政策,因過去經驗顯示,此類政策除造成市場波動外,資金都流向房地產市場,提高社會槓桿風險。

2021年是中國「十四五」計畫開啟年,中國政府近期開始提及「雙循環」,即在全球化的同時,活絡中國內需潛力,並建立相對的供應鏈,形成供需循環。此也顯示,經過過去數十年的房地產經濟發展,將開始轉向內需消費,目前中國GDP結構中,投資及消費分別占比44%及38%,相較於美國17%及67%的比例,內需有龐達的成長潛力,也將為中國經濟再突破的新動能。

  本文由工作夥伴江若寧(1990~,臺北大學經濟學系)、張中宜(1985~,政治大學財務管理所)、黃奕穎(1987~,中正大學會計與資訊科技所)、邱政緯(1988~,台灣大學化學工程所)共同撰述,並提出高爾夫球頭廠大田,供讀者參考。

  1988年成立,股本8.38億,全球主要高爾夫球頭、球桿代工廠,球具佔比約85~90%,客戶多為一線美日品牌,如美國新竄出高階品牌PXG、市占全球第三的Titleist;日系Honma、Bridgestone、Mizuno等。另外,大田轉投資子公司領航複材科技,代工生產高階自行車,受惠全球自行車爆炸性需求,目前訂單滿載,供不應求。

  今年,高爾夫球產業迎來意外的谷底翻揚!美國打球人口、球具銷售都出現暌違20多年未見的大成長,高爾夫球已被認定是最具安全社交距離的運動,全美四大賽、巡迴賽也陸續恢復舉辦,預期高爾夫球成長並非曇花一現的報復性反彈。

  統計美國7、8月打球人口年增20%,創近20年單月新高,且美國7月球具銷售達3.89億美金,創歷史新高。2021年東京奧運確定舉辦,也能為產業持續注入活水,台灣是高爾夫球最大代工國,市佔率超過8成,直接連動受惠明確。

  大田近年大幅改善營運效率,持續實現自動化生產,效益已顯著反映在數字實績上,人力成本大幅下降,毛利率持續提升(2020Q2毛利率29.4%,創近期高)。當前面對美中貿易變局,大田亦規劃重新在屏東恢復產線因應產能轉移並開發試產高階新產品,策略明確,超前佈局,穩中求勝。

  大田於2017、2018及2019年營收分別為36.01億、37.42億及39.21億,稅後EPS 8.74(含售廠業外利益)、0.3(打消訴訟損失)及5.81元,今年第二季負債比、流速動比分別為35%、265%、190%,財務穩健。觀察2020年前三季營收27.25億,雖年減8.61%,但7月單月自結EPS0.99元,累計1~7月EPS達3.07元,顯示獲利數字隨著自動化成果再提升明確,觀察8~9月營收仍持續成長,單季獲利值得期待。當下球頭及自行車訂單都已看到明年,經營績效卓越,值得追蹤。

 

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