• 2015/1/9

2015年是2014年的重複嗎?

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2014年中中國經濟發展出幾個重要的趨勢,相信它們仍將主導2015年的宏觀環境。

1)增長預期改變    世界加工廠已經褪色,民間部門內需不足,財政貨幣政策刺激的邊際效益遞減,中國經濟的內在增長動力走弱。與此同時,服務業供需兩旺,就業市場依然活躍,經濟轉型至消費經濟的雛形已然成型。在此背景下,北京管理層提出增長新常態,只要就業市場運作正常,社會穩定不受威脅,保增長不再是主要政策目標。筆者認為中國經濟增長逐漸向6%推移。“6”字頭增長的新聞效應大過市場效應,相信市場已經消化了6%增速的經濟,資金的擔心不在增長,在金融風險。 

 

2)貨幣政策變招    經歷了一輪收與放的糾結之後,中國人民銀行再次將腳移向油門,“去杠杆”字眼從貨幣政策報告中消失,適當適時地注入流動性再次成為主基調。不過筆者認為央行仍然偏好定向寬鬆,儘量避免推出被視為強刺激信號的降息、降准措施。只有當房地產再陷苦境、債務違約風險上升時,才會動用降息政策。預計全年降息兩次,降存款準備金率兩次,不過政策效果未必理想,銀行依然惜貸。


3)房市逆轉乏力    2014年第四季度房地產市場成交有改善,但是房市頸上的繩索仍在,而且在慢慢抽緊。去年房地產市場出現三大變化,購房人價格預期逆轉、開發商現金流逆轉、地方政府賣地收入逆轉。三個逆轉中,對房市短期走勢最關鍵的是開發商的現金流--儘管售房回款有所增加,但是面對上半年的還債高峰,整個行業仍面臨明顯的資金缺口。一線城市以外的庫存量,以天量來形容毫不為過。買房人情緒已有改善,政策緩吹暖風,但是去杠杆去庫存的大環境難變。


4)違約風險後移    今年剛性兌付被打破的機會頗大。以信託基金、房地產債務、地方融資平臺的資金流看,出現違約事件不會令人感到意外。不過,在定向寬鬆、股東保底、資產管理公司收購的護航下,連鎖違約並觸發系統性風險的可能性似乎在下降。如果將銀行資產和地方基建專案成功地證券化,筆者相信系統性違約風險被後移。不過當年地方上馬的不少“大白象項目”根本無力還債,誰來買單尚無著落,PPP模式並非萬金油,債務危機仍未消解,黑天鵝風險未除。


5)改革雷大雨小    三中全會之後,2014年被媒體稱為改革元年,但是事實上改革雷聲大雨點小,頂層設計出臺不少,實際進展卻乏善可陳,究其緣由,筆者認為是不接地氣。改革不僅要有理念和頂層設計,同時需要具體細節和執行,但是執行者往往是改革需要衝破的既得利益者。同時,反腐敗雷厲風行,國企領袖、地方官員人人自危,此時此刻為改革願意打擦邊球的人極少。   


2015年會有大量改革的消息,能否走出利益的怪圈,只有時間可以給出答案。

 

2015年與2014年不同之處在哪裡?


1)通脹環境消失    幾乎聽不到通貨膨脹的聲音了。內需依然疲弱,產能依然過剩,人們對發改委不斷報出龐大的投資金額也麻木了,製造業陷入絕望境地,消費物價持續下滑。油價暴跌,令CPI更難翻身。中國進入了非通脹時期,央行已不再談論物價反彈了。物價水準下降,利好實際購買力,也為加大了央行降息的可能,不過民間投資意欲更弱,企業盈利空間更小。


2)貶值空間乍現    時至今日,估計沒有什麼人對美元升值再持懷疑態度的了,可憐人民幣卻仍被綁在美元戰車上一同飛翔,儘管中國的經濟基本面與美國的大不相同。筆者認為,人民幣出現的匯率微調已經時機成熟,只是貨幣當局需要控制貶值節奏,避免大規模的資金外流。如果人民幣果真貶值,境外數千億美元的套利交易盤會受到衝擊。


3)資本市場活躍    2014年初,恐怕沒有一個人想到A股會在最後四個月暴漲五成的。資本市場似乎成了政府心目中,將流動性傳遞到實體經濟的主要管道。不僅股市要活躍,債市也要活躍,證券化更要積極。資本市場,成為宏觀政策的一部分,也成為2015年的一道風景線。A股的升勢,在筆者看來與增長與盈利的走向背馳,卻獲得流動性和政策的支持。

 

筆者認為,2015年增長了無起色,卻不至於硬著陸,政府刺激措施基本上是象徵性的。貨幣政策嘴上說中性,實際在放水。房地產在開發商債務、買房人情緒中糾結,政策時松時緊,歪歪扭扭地走過又一載。信託基金、地方債、房地產債違約噪音不斷,一年下來有驚無險。改革則講得多,明顯的實質性進展有限。人民幣對美元開始有限度地走弱。A股市場嘛,讓子彈飛一陣子。


 
     本文原載於經濟通,為個人觀點,並非投資建議或勸誘。

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