• 2020/3/12

放空投機者的血淚教訓~鑑往知來:從福斯汽車看特斯拉~

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放空投機者的血淚教訓

~鑑往知來:從福斯汽車看特斯拉~

今周刊1211期

今年1月29日,電動車大廠特斯拉(TESLA Inc.)公告第四季財報,營收73.84億美金,EPS 2.14美元,優於華爾街預期。觀察特斯拉股價自Q3財報公告以來上漲76%,第四季財報公告後再創新高至887美元,對比財報優於預期幅度約僅30%,股價卻不成比例地大幅上漲193%(市值近1700億美金),成為全球市值第二大汽車公司(僅次於日本豐田汽車(Toyota)市值2180億美金)。

統計美國新車銷量龍頭通用汽車,每賣一台車貢獻其市值6,400元美金,而高級車品牌BMW,美銷售一台車則貢獻約17,000元美金,而特斯拉2019年僅售出36.75萬台汽車,計算下來,平均每台車貢獻其市值竟高達36萬7000美金,是通用的57倍、BMW的21倍之多!

無論是未來電池成本下降的利多,或是財報優於預期等題材,都難以解釋如此驚人的股價漲幅。唯一解讀是從2019年中起,特斯拉空單水位居高不下,最高竟達其發行總股數25%,是美國股市空頭部位比例最大的公司之一,總計放空部位在半年內已損失逾100億美金。

回看2008年,同樣是汽車製造商的德國福斯汽車(Volkswagen),其當年股價也曾經歷過短期瘋狂飆漲,讓放空基金損失慘重的走勢,我們試著從過去福斯大漲事件始末,觀察對比這次的特斯拉嘎空事件。

本文由工作夥伴江若寧(1990~,臺北大學經濟學系)、張中宜(1985~,政治大學財務管理所)、黃奕穎(1987~,中正大學會計與資訊科技所)、邱政緯(1988~,台灣大學化學工程所)共同撰述,期望藉由回顧歷史事件,學到教訓,提醒投資人「放空風險」。

經濟學大師凱恩斯有句名言:「市場能保持非理性的時間,比你能維持不破產的時間更久。」(市場的瘋狂,總超出理性投資人的想像。)

2008年3月,汽車廠保時捷宣布,將開始收購福斯汽車的股份,保時捷原持有福斯汽車三五%股份,然而德國規定要收購福斯股份達七五%以上才有實質控制權,且因為德國下薩克森邦持有福斯汽車達二○.一%,市面上僅剩約八○%流通餘額,代表保時捷要完全控制福斯汽車公司,就必須收購市場上九四%以上的股份。

福斯汽車在當時有發行特別股(Preferred shares),其擁有與股票同等的權益,差別僅沒有投票權,通常公司特別股的價格會較普通股高,而此時因來自於保時捷收購福斯汽車的動作,福斯汽車股價在2008年9月漲至197歐元,特別股卻僅100歐元,普通股溢價幅度近100%,因而許多避險基金大量放空福斯普通股,並買入特別股做配對交易。

2008年10月24日,福斯汽車空方份額已達其總股數12%,市值近100億美金,雷曼兄弟於當年9月宣告破產,引爆全球股市大崩盤,眼看空方勝券在握,保時捷突然發布重訊,其已自公開市場買入7.6%福斯汽車現股及31.5%選擇權買權(Call Option),加上原有之35%福斯股份,保時捷總共已持有福斯汽車74.1%的股份。

若將德國下薩克森市政府持有的20.1%算入,整體已佔福斯股份94.2%,只剩下5.8%的市場浮額。佔12%的空頭股分擔心在市場買不到股票回補,產生嘎空行情(Short Squeeze),福斯汽車在一周內,最高上漲至999歐元,一度成為全世界市值最高的公司,但隨即在2009年底崩回76元。期間放空的投資者最高損失達本金四倍,總計空頭損失達200億美金(比放空的總市值還高一倍)。

回顧特斯拉近年大量發行可轉債(CB)籌資,總計2019年底有近79億美金可轉債流通於公開市場,佔其發行股數近10%。對此可能稀釋未來股份的可轉債,特斯拉以買入市場的買權(call option)作應對,而在市場賣出買權的券商便會買入現股避險,降低市場流通籌碼。

此外,特斯拉創辦人馬斯克(Elon Musk)顯赫的崛起過程,產生了許多忠實粉絲,亦助長其股票走勢,許多馬斯克迷在看到股價暴漲後會有「害怕沒跟到的」反應(FOMO:Fear of Missing out),產生股票越漲,追價買盤越強現象。

綜上因素皆可能是貢獻特斯拉此次瘋狂飆漲的原因。

股神巴菲特在1999年曾經準確預言網路科技股泡沫,但他在事後的訪談表示,他就算看到了泡沫存在,他也不曾放空過任何一檔科技股。同樣的大賣空主角麥可貝瑞(Michael Burry)亦曾經歷過類似的放空挫折,其雖富有遠見地看到了美國房地產泡沫,大量買入信用違約交換(CDS)放空低評等的房地產抵押證券,卻在2007年泡沫將要結束前,因為各國的保險公司瘋狂的大量買入此類證券,壓低利率,使其產生帳面大幅虧損,差點被投資者抽銀根。

縱使知道泡沫終將破裂,但難以掌握時間,此時間差,便可能使得市場瘋狂至泡沫破裂前,就完全損耗放空者所有體力、財富,這就是放空者要面臨的巨大風險,縱使其看法正確,但市場瘋狂追逐漲勢末端亦可能在過程中使放空者損失慘重,甚至破產。

如今特斯拉空單數已由去年高點大幅下滑一半以上,其今年風光飆漲超過100%的背後,是放空投機者慘痛血淚代價,縱使最後結果特斯拉能像福斯汽車一樣跌回合理價,放空投資者卻在最瘋狂時期被迫砍倉,應驗了凱因斯的話,股市能持續維持不理性至大部份空頭破產後才回歸理性,投資人應謹記此類教訓,控制風險並謹慎看待每一次的投資。

 

 

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