• 2020/1/30

寬鬆再起 景氣將步入循環末期~資金追逐特定股債 推升風險~

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寬鬆再起 景氣將步入循環末期

~資金追逐特定股債 推升風險~

今周刊1204期

回顧2019年,美國股市(S&P500)共上漲28.5%,為近8年表現最佳,綜觀美國市值前五大企業(FAAMG - 臉書、蘋果、亞馬遜、微軟和Google),平均漲幅高達48%,遠遠超過S&P500的表現。表現最好的蘋果(AAPL)漲幅高達89%,貢獻S&P500漲幅的8.2%,次佳的微軟(MSFT)漲幅為58%,貢獻S&P500漲幅的6.6%,而FAAMG僅五家公司,便貢獻美國股市全年近四分之一的漲幅!

2008年金融海嘯以來,全球三大央行(Fed、ECB和BOJ)資產負債表自8000億美金擴大至近3兆美金。2017年底美國實施縮表、歐洲央行結束QE後,持續不到一年,因貿易戰衝突及升息產生的衰退疑慮,促使ECB在2019年底宣布重啟規模每月200億歐元購債 (QE2);同時間美國聯準會亦提前終止縮表,並進行「準備金管理」(初始每月購債規模約600億美金),雖聯準會主席鮑威爾強調此非QE,但擴大的資產負債表規模卻已相當歐洲QE2。

政策持續寬鬆,大幅推升股票、債券價格,以下我們擬分別探討近十年股、債市受整體資金流動性大增影響內容,對應如今全球三大央行又重回寬鬆環境,投資人應更深入了解箇中變化。

本文由工作夥伴江若寧(1990~,臺北大學經濟學系)、張中宜(1985~,政治大學財務管理所)、黃奕穎(1987~,中正大學會計與資訊科技所)、邱政緯(1988~,台灣大學化學工程所)共同撰述,與讀者分享。

1、政府公債及投資級公司債近10年成為市場主流:

2019年不論是各國政府公債及高評等(投資級)公司債都表現亮眼,巴克萊20年期以上美國公債ETF(TLT)2019年漲幅14.1%,以公債資本利得看,雙位數報酬為近五年首見;美國投資級公司債2019年上漲13.7%,亦是10年來首次的雙位數報酬。

政府公債以及投資級公司債表現亮眼並非僅是2019年之現象,回顧自2008年金融海嘯以來,美國10年期公債殖利率起初為3.9%,如今則為1.88%,其10年以來共上漲48%;相對地,美國高評等(AAA級)公司債殖利率自2008年的5.5%下降至如今的3.1%,自08年以來的漲幅為20.7%。以固定收益債券看,表現皆出色。(公司債殖利率下滑,表示公司債價格上漲)

雖然全球處於低利率寬鬆環境,但資金仍非無差別追逐任何債券,雖美國公債2019年的報酬為14.1%、投資級公司債13.7%,但是垃圾債的報酬(巴克萊高收益債ETF)卻僅為6.2%。

2、股市當中成長股(高本益比)表現遠優於價值股(低本益比)

美股前五大市值公司FAAMG本益比38倍,遠高於S&P500的24倍。近10年來FAAMG上漲超過10倍,成為美股市值前五大,相對S&P500近10年僅上漲182%。美股自2015年以來,評價(本益比、股價淨值比)最貴20%的公司表現年平均比指數高1.3%,相對來說,評價最低20%的公司卻落後指數近2.5%,美國股市在近10年低利環境,經歷的是貴者更貴、便宜者更便宜的趨勢,且在2019年更加嚴重,光FAAMG五家公司就貢獻S&P500全年四分之一漲幅。

    不僅美股如此,台股亦然。加權指數近四年來共上漲45%,如今台股平均本益比約20倍,細觀其中前五大市值公司,共三家本益比超過大盤,分別為台積電、大立光和聯發科的26、25和35倍,近四年漲幅平均達142%,遠遠超越大盤指數,另兩家企業鴻海及台塑,本益比分別為10和17倍,近四年的漲幅則僅為44%。台積電、大立光和聯發科長期皆為高本益比公司,以台股來看,同樣是貴者更貴,便宜者更便宜的趨勢。

    最後觀察中港股市,港股恆生指數本益比11倍,近五年漲幅16%,其中友邦保險、騰訊和中國平安的本益比分別為39、40和13倍,中國平安雖僅13倍本益比,卻已是中國金融保險業裡評價最高的大型股。三家公司近五年平均漲幅達143%,遠超大盤。相對來說,匯豐銀行及建設銀行本益比僅12和10倍,近五年平均卻下跌8%。

   上證指數平均本益比12倍,近五年下跌8%,表現不佳。然而A股當中前五大企業便有四家成長股,分別為中國平安、貴州茅台、招商銀行和恆瑞醫藥,評價最高的恆瑞醫藥本益比甚至達77倍,四家公司過去本益比已大幅超過指數,近五年股價表現是驚人的247%,貴州茅台更是上漲超過5倍,本益比高達41倍。縱使受貿易戰影響而整體表現不佳,中國市場仍瘋狂追逐高評價大型成長股。

 綜觀近10年全球股債市趨勢,資金持續追逐高評等債權及大型成長股,2019年更延續此趨勢,大幅壓低政府公債、AAA級公司債殖利率,並且推升大型成長股本益比,使資金集中於市場少數幾家主流大型公司,以台股如今台積電占台灣50指數比重超過40%便可窺知,此趨勢主要建基於低利率環境前提下,已使部分大型股產生估值過高情形。

股市守則之一:過去報酬並非對未來的保證,投資人在當下應以謹慎代替積極,保守應對評價已明顯過高公司。

 

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