• 2019/1/3

「利率倒掛」 敲響美股警鐘 ~兼論血糖試片廠泰博~

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「利率倒掛」 敲響美股警鐘 ~兼論血糖試片廠泰博~

今周刊1149期

「利率倒掛」(yield curve inversion)是指美國短期國債殖利率高於長期殖利率,導致銀行不願意借短、放長讓企業融資(因銀行賺不到利差),進而造成經濟蕭條,2000年、2007年就發生過「利率倒掛」後的景氣衰退。

12月4日,美國兩年期公債殖利率2.81%,超過五年期的2.79%,殖利率曲線發生反轉(通常以五年期與兩年期或三年期公債殖利率比較),雖然還沒形成「利率倒掛」(以十年期公債殖利率為比較基準),卻已成為全球投資人關注焦點。

「利率倒掛」影響經濟成長的關鍵性,可從GDP的四大要素-民間消費、政府支出、民間投資、貿易順逆差觀察。美國2000年網路泡沫及2007年金融海嘯的經濟衰退期間,民間消費和政府支出普遍維持穩定,貿易赤字反而大幅縮減,可見這三項因素與景氣並無絕對連動關係。

反觀兩次衰退期間,民間投資都大幅衰退,包括從2000年第四季的2.07兆萎縮至2001年底的1.85兆,下滑10.6%;從2007年第三季的2.68兆萎縮至2009年第三季的1.84兆,下滑31.3%,顯示民間投資與景氣連動非常緊密,也是「利率倒掛」牽動,投資人擔憂景氣展望的主因。

美國從1968年至今共出現7次「利率倒掛」,僅2次發生在股市高點以後(1973、2000年),其餘5次都是在股市高點之前(1968、1978、1985、1988、2006年),雖然發生「利率倒掛」後股市到達高點的平均漲幅仍有35.58%,但平均經過18.4個月股市就會進入熊市,值得當心。

對比美國近期發生「利率倒掛」時間點,都是在聯準會的升息循環中。1988年聯邦基金利率6.8%升至1989年的9.8%,一年內共升息12碼;1999年的4.75%升息到2000年的6.5%,一年內升息七碼,戳破科技股泡沫;2004年的1%升息到2006年的5.25%,兩年內升息13碼,緊接而來便是2008年次貸泡沫破裂。本次2015年11月開始升息至今,聯準會花了近三年時間升息八碼,相對過去緩和許多,顯示聯準會刻意避免「利率倒掛」現象產生。

再從中國看,2013年6月及2017年6月發生「利率倒掛」。2013年中國爆發錢荒事件,第二季整體中國採購經理人指數跌破50,轉為緊縮,上海同業隔夜拆款利率更飆升至13%,5月上證指數單月下跌14%,陷入衰退。2017年「利率倒掛」後上證指數從高點至今暴跌近20%,18年第三季GDP成長率6.5%,創十年新低,採購經理人指數則在50枯榮線上下,經濟體的變化路徑與美國雷同。

距今20年前,1998年9月美債也發生過殖利率曲線反轉現象,但當時聯準會主席葛林斯潘(Alan Greenspan,1926~)在3個月內降息三碼,沒讓反轉演變成倒掛,化解危機。殖利率曲線「反轉」點出資金環境的轉變,「倒掛」則代表貨幣體系產生的警訊,其在過去擁有的經濟先行指標之紀錄投資人都應當警惕。

本文由工作夥伴吳依叡(1985~,中山大學亞太所經濟組)、原杰(1990~,波士頓大學財金所)、鄧謦瀚(1988~,成功大學資源工程研究所)、翁子恩(1991~,台灣大學財金所)共同撰述,並由我細修定稿。同時帶出台灣血糖試片商泰博(4736),願讀者有得。

泰博,1998年成立,股本8.06億,為專業血糖產品供應商,產品包括血糖試片70%、血糖機20%,其他10%,歐洲佔比近五成,終端客戶主要為醫療器材品牌廠,品質穩定,為中美貿易戰下之受惠股。

董事長 陳朝旺以台大電機所背景出身,拋開最熱門之電子產業,毅然決然跳入醫材產業,從代工做起,不斷累積技術及專利,最後成立自有品牌,並以近五成的毛利率,傲視台灣同業,市值站穩百億大關。

    根據國際糖尿病協會預估,至2030年,全球糖尿病人口將成長至 5.5 億人。不少開發中國家糖尿病患就診率不到20%,在各國在政策上對糖尿病患的重視程度逐漸增加下,帶起血糖監測與治療設備的市場。

    從血糖市場觀察,羅氏、嬌生、亞培、拜耳四家大廠佔據市場份額近八成五,儘管四大廠站比龐大,泰博仍選擇以小廠切入,避免單一客戶過重的窘境,以優異的服務及品質持續壯大。再看製程,泰博從酵素配置、打點、印刷、切割到後段的烘烤、分裝,全製程包辦,不假他人之手,並持續導入自動化提升生產效率,最終成就出近五成的驚人毛利,成就非凡。

    有別於電子產業,醫療器材著重專利認證,品質穩定為最重要之訴求,進入門檻高,單一客戶切入後,就不太容易掉單,一旦旗下血糖機產品出貨增加,血糖試片將持續穩定增加,受景氣影響相對較低。

    今年,在中美貿易戰影響下,電子廠紛紛成為關稅的犧牲品,泰博以台灣為製造中心, 除了不受關稅影響外,以歐美地區客戶為主(分別站50%、20%)將為其帶來更多新的競爭機會,成為貿易戰下受惠概念股。

 2015~2017年營收26.4億、31.5億、33.4億,稅後EPS 6.45元、6.56元、5.43元;2018年累計1~11月營收39.38億,YOY 33%;前三季EPS達7.76元,毛利更達48.3%新高,第三季流速動與負債比分別為144%、95%、50%,值得追蹤。

 

 

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