• 2012/4/1

9930中聯資_8422可寧衛 公司介紹

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船長:
感謝財報狗精闢的分析,
同樣是廢棄物固化處理的龍頭(可寧衛), 就順便介紹一下它
像這二檔完全符合寬廣護城河(寬廣又強大); 高ROE,
就慢慢等待好的買點(總經循環之低點檔位時), 買了就一路報吧


延伸閱讀 : 8422 可寧衛
台灣最大的處理廠、最大一站式開挖清運及固化掩埋垂直整合之合法環保公司,其擁有台灣最大的固化體獨立分區掩埋場
全文網址: http://www.moneydj.com/KMDJ/Wiki/wikiViewer.aspx?keyid=d79903b0-7092-48c2-9245-2a137304fda6#ixzz1qmm4FmDe
MoneyDJ 財經知識庫

呂宗耀 對於可寧衛的分析介紹: http://blog.cnyes.com/My/mrlu/article724011

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中聯資(9930)-長期投資分析

 

 1. 觀察所在的產業和競爭優勢

如果我們要長期投資中聯資,要怎樣判斷中聯資和其所在的產業是值得投資的呢?
個人對於產業會考慮兩個面向:
a. 產業需求是否簡單而持久?
b. 在產業內是否有強而持久的競爭力?

a. 產業需求是否簡單而持久?
中聯資源的主要業務有2個:
中聯資(9930)的業務佔營收比例
1. 高爐和飛灰爐石粉、高爐水泥之製造、加工、代工生產、買賣及進出口
高爐石粉是水泥混凝土材料,是以回收煉鋼廢棄物-水淬高爐石煉製而成。可增加混凝土的耐久性、抗化學侵蝕性,低透水性及高強度,同時也是較為環保的原料。簡單而言,高爐石粉是目前水泥的重要素材,在各種營建工程上普遍運用。

2. 資源再生處理業務
有害事業廢棄物固化處理、資源回收、土壤地下水污染調查和整治。在彼得林區選股戰略書中,有提到好公司的13項特質(P.180頁),其中的第6項:涉及有毒廢棄物和黑手黨,講的就是中聯資這樣無聊的公司

水泥混凝土是歷史以來普遍長久的營建材料,工業廢棄物、土壤、水資源污染又是工業文明化後無可避免的副產品,以此來看中聯資的業務可算是簡單具有持久性。但水泥混凝土是屬於營建建設等重要原料,需求對於景氣循環波動敏感,因此是景氣循環產業。

隨著景氣逐漸轉弱,國內混凝土市場價格走向低迷,供給逐漸大於需求,產業景氣短期將不可避免將走向衰退。

b. 在產業內是否有強而持久的競爭力?
在高爐石粉、高爐水泥的業務上,中聯資最大的優勢是:
1. 長期穩定的原料供應
高爐石粉的原料,是由一貫作業煉鋼鐵廠高爐煉鐵的水淬高爐石 + 水泥加以研磨而成。台灣唯一的一貫作業煉鋼鐵廠高爐只有中綱,而中聯資本身就是中鋼和台泥投資的子公司,因此在原料有著先天不公平的供應優勢。再加上中聯資的工廠就緊鄰中鋼、中龍,運輸成本較同業更低,使得中聯資在成本優勢上明顯。
中聯資(9930)的產業鏈圖
2. 市佔率
中聯資的高爐石粉、水泥皆以內銷為主,其在國內北中南的市佔率都非常高,具有規模優勢。
中聯資(9930)的市場占有率

而資源再生處理目前算是利基型市場,除了競爭者較少,中聯資又是承接中綱的廢棄物的處理,這種好康內部人先吃的優勢其他廠商難以比擬。

 

2. 獲利是否長期優秀且穩定一致

分析公司長期獲利表現,最好的指標莫過於ROE (股東權益報酬率,或稱淨值報酬率)。
ROE = 近4季淨利總和 / 淨值  (EPS = 近4季淨利總和 / 股本)

EPS只是衡量花一塊股本賺回多少淨利,而ROE才是真正拿全部股東資金 = 淨值去衡量企業賺錢的報酬率,因此ROE更能顯示公司是否有效率的運用所有股東資金。既然ROE是更好的獲利衡量標準,那ROE多少才算是好呢?我們這樣定義:獲利長期優秀且穩定一致 = 8年來ROE > 15% 且穩定一致

觀察中聯資(9930)的ROE八年走勢:
中聯資(9930)的ROE走勢

在2004年後中聯資的ROE持續在15%之上,就算08年金融海嘯也能挺過維持獲利。

 

3. 長期體質是否穩健

對於長期資體質是否穩健,站狗特別關心固定資產和長期投資這兩個項目,對於企業而言此兩項資產過高,都有潛在性的風險。那我們該如何衡量此兩項對於企業的體質影響呢?有兩個面向可以幫助我們觀察:

盈餘再投資率是否過高?
這是洪瑞泰先生提出的指標,盈餘再投資率是衡量:企業賺到的錢去,拿去再投資固定資產和長期投資比率。如果企業不需要花大錢或借錢投資設備,就能穩穩的獲利,這正是我們夢寐以求的企業。因此ROE越高,盈餘再投資率越低越好,是我們追求的長期穩健獲利企業特徵。

觀察中聯資(9930)的盈餘再投資率八年走勢:
中聯資(9930)的盈餘再投資率走勢

盈餘再投資率長年來持續低於80%,比對這幾年來的高ROE,顯示中聯資不需要花大錢投資就能有優秀的獲利表現,的確可算是花小錢賺大錢的績優公司。

長期自由現金流是否充足?
自由現金流就是賺來的現金流入,扣掉拿去再投資現金流出後的剩餘現金。這筆現金越充裕,企業靈活運用的空間越大。不用花在固定資產和長期投資的剩餘自由現金,可以用來擴大營銷活動,配股息,甚至買為庫藏股,對企業而言都是提昇價值很好的利用。

觀察中聯資(9930)的自由現金流10年走勢:
中聯資(9930)的現金流量走勢

自由現金流8年來皆是正數且金額龐大,顯示企業本身營運賺來的現金就能支應再投資成本,融資需求不高,還有剩餘的自由現金可以靈活應用,這是穩健的象徵。也代表中聯資目前不用龐大的再投資就能持續獲利,這和盈餘再投資率數據表現一致

 

4. 經營階層是否理性

對於經營階層觀察,只有一句話:是否幫股東謀求股東權益報酬率(ROE)最大。我們以下面幾個面向作為觀察。

觀察董監持股比例:
如果經營階層和股東的利害關係一致,那經營階層自然會以追求自己利益一樣,替股東追求最大利益。基於這樣的想法下,董監持有企業股份比例越高,股東的利害關係越一致,我們對於經營階層的決策越能安心,

觀察中聯資的董監持股比例高達79.36%,但因為中聯資的最大股東是中鋼,中鋼的經營階層歷年又是由大股東經濟部指派,官派動作明顯,難免會讓人懷疑接任是否有政治考量,算是國營事業的一貫瑕疵。

觀察現金股利發配率
現金股利發配率衡量:公司賺一塊EPS發多少比例的現金給股東。為什麼觀察經營階層要看現金股利發配率?企業最後賺來的淨利,正是股東投資的成果,這筆錢本來就是屬於股東。如果企業不能將這筆錢做最好的應用,那應該將獲利發配給股東、而不是留在公司內作再投資。

如果公司能長期ROE能高於15%,那錢留在公司的報酬率應該比股東自己投資要好,那經營階層可以將獲利留在企業做更好的應用。反之如果沒有發展的機會,經營階層還硬把錢來在公司作投資,ROE反而越來越下滑或低於15%,報酬率反而不如將錢還給股東自行利用,那經營階層的決策就有很大的問題。因此透過ROE + 現金股利發配率的交互觀察,我們就可以瞭解經營階層在決定資本的運用時是否理性。

觀察中聯資(9930)股利發派政策
中聯資(9930)的現金股利發放率走勢

8年來現金股利發配率平均在79.15%,相當高。這意味著中聯資對於未來成長非常保守,擔心將股東的錢留在企業內無法在創造高ROE,因此將錢配還給股東做更好的利用;另一方面也意謂著中聯資營運資金充沛,不需要將獲利留在企業內也能穩定經營,這也非常符合我們對中聯資長期穩健的觀察。

 

5. 買進價是否便宜

中聯資是屬於景氣循環公司,但在國內高爐石粉產業中有很強的競爭優勢,能助其度過不景氣的考驗,也因此景氣低點時往往提供了不錯的投資價位。彼得林區說:即使挑對股票,但是買進時機錯誤、買進價位不好的話,照樣也會虧大錢。為了抵擋獲利隨景氣波動的影響,除非預期報酬率來到相對高的價位時,中聯資才算是具有投資的價值。

中聯資(9930)的股利折現評價走勢:
中聯資(9930)的股利折現評價走勢

以財報狗站內的計算,
低於33.2元長期才有10%以上的預期報酬,
低於24.3元長期才有15%以上的預期報酬。

 

最後我們整理一下中聯資(9930)長期投資的觀點:
1. 高爐石粉和廢棄物處理是簡單而長久的產業,中聯資在國內中具有成本和規模優勢。
2. 中聯資(9930)獲利隨景氣波動,但長期平均來看有高於15%水準
3. 中聯資(9930)近年來固定資產和長期投資減少,體質趨於穩健
4. 中聯資(9930)經營階層管理算理性
5. 目前中聯資(9930)股價39.4元,預期報酬率約只有6.8%。

以上就是我們對中聯資的長期投資分析,歡迎討論~

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